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上海城市房地产估价有限公司 邵明浩
2016年10月8日，上海发布《关于进一步加强本市房地产市场监管促进房地产市场平稳健康发展的意见》（下简称“沪六条”），时隔半年再次出台楼市调控新政。虽然，目前对此次从2015年年初起步的上海楼市新一轮上涨行情是否至此戛然而止做出判断为时过早，但是对比沪六条与2016年3月25日出台的《关于进一步完善本市住房市场体系和保障体系促进房地产市场平稳健康发展的若干意见》（下简称“沪九条”）之间调控思路的变化，从而对未来市场和政策走势判断做出一些基础性的研究还是非常有意义的。
一、探究沪九条两大重拳效力不佳的原因
1、沪九条出台的市场背景及内容剖析
2015年初在全国层面房地产去库存的暖市政策引导下，上海楼市走出了一轮量价起升的行情。从2015年4月起，占全市住宅交易主体地位的存量二手住宅月成交套数就持续稳居3万套以上，形成了放量的趋势。
而时至2015年11月，随着市场温度不断提升以及对调控政策的预期越来越强烈，在此之后到2016年3月政策出台的多数时间里，单月成交水平已攀升至3.5~5.3万套，较前阶段3~3.5万套的单月水平又有明显上升，楼市步入高温阶段。2016年3月25日，上海市政府出台今年度首轮调控政策，市场成交量应声而落。
然而，在此后的数月中，成交量迅速回升，与此同时，与之前成交放量、价格较为稳定不同，在调控出台之后的2016年4~8月份间，上海存量住宅网签均价迅速攀升并在8月份达到33446元/平米的历史高点，那么“沪九条”到底说了什么？
虽然沪九条有九条内容，但是对市场起到震撼作用的主要是来自两个方面，“限购”和“限贷”。
2、上海楼市限购政策效果大打折扣的深层次原因
作为从2011年实施限购以来就一直没有退出限购政策的四个一线城市之一，限购政策对上海的楼市的降温作用曾经非常显著。
在落实2011年1月26日全国层面的“新国八条”限购政策后，上海存量住宅市场出现了很长一段时间的量稳价跌，那么为何2016版的限购升级效果不佳？这还要从“限购”政策的出发点说起。
所谓“限购”就是一定程度上限制非户籍人口在上海购房以及限制户籍人口在上海再购房的套数，其中以前者的效果更为显著（后者可以通过离婚等方式规避）。
为何要阻挡非户籍人口在上海购房？因为非户籍人口在上海基数太大，由于年龄层次较轻且与户籍人口相比居住环境较差，所以更有购房的动力。
由此可见，限购对于解决上海楼市短期的供需不平衡，确实能够起到立竿见影的效果，这也是为什么2011年年初上海出台严厉的限购政策的主要原因。然而，限购的一个重要影响在于由于大量了拦截了非户籍人口的首次购房需求（刚需）造成市场逐渐转变成了以改善型需求为主的市场，这一点从新房市场的交易总价方面也有所体现。由于多数刚性需求接受房屋总价有限，我们按照300万总价作为刚需的分界点，可以发现2015年上海楼市已经成为以改善型购房群体为主体的市场。
而从沪九条的限购政策指向来看，仅仅将非户籍购房资格“自购房之日起计算的前3年内在本市累计缴纳2年以上，调整为自购房之日前连续缴纳满5年及以上”即指向的是目前已不占购房主体且已长期受限购压制的非户籍刚需，调控效果不佳也就可以理解了。
3、上海楼市限贷政策失灵的原因探究
相比限购政策的持续存在，限贷政策在历史上出现过反复的情况，也就是说曾经收紧过（比如2011年新国八条出台后上海落实政策的沪九条就规定了二套房首付六成）也曾经放松过（2015年330政策将二套房首付比例下调至四成）其后市场的缩量和放量均十分明显。可以认为，限贷政策的松紧对市场的短期触动比限购还要强烈。
然而，2016版的沪九条将限贷政策提升到史上最严已然效果不佳，其原因相比限购政策更加复杂，我们从管理经济学消费者预算线的角度予以分析：
首先我们将消费者获得收入的消费简化为购房和其他消费两种行为，那么就可以构建出消费者的预算线如下左图所示，阴影部分是消费者能够实现上述两种行为的全部组合。
政策通过降低购房信贷杠杆，其实质上是将购房者预算线以一点为原点旋转移动到虚线位置（如右图所示）从而降低消费者的支付能力，减轻需求侧压力，实现平衡供需的目的。
然而在以购房者为目标的预算线分析中，政策制定者往往疏忽其额外的收入。换而言之，在一个以改善型购房群体为主体的市场中，购房者除了自身的收入、信贷杠杆外，还有巨额的售房收入。
举例如下：某购房者自有资金50万元，欲将现在持有的市价400万的外环外房屋置换为市价700万的内环内的第二套房屋。按照政策制定者的逻辑如下：
①、调控前首付40%：700*40%=280万元＜出售房屋400万+自有资金50万。
②、调控后首付70%：700*70%=490万元 ＞出售房屋400万+自有资金50万。
所以购房者无法实现二套房置换。
然而事实上，不同时期上海环线区域板块的轮动状况不同，特别是沪九条出台至沪六条出台之间的半年间，基本是外郊环、老公房领涨市场：
我们调取了调控后4月份与最近9月份上海市存量住宅价格指数分环线数据，这种环线价格涨幅差异更加明显。
从上表可以发现，在过去半年内，内环内指数上涨36.3点，而与此同时外郊环指数上涨64.22点。换算成百分比，涨幅分别为：内环14.76%、外环29.57%。结合上述举例可以计算出购房者的实际购买能力：
①、出售房屋及自有资金：400*（1+29.57%）=518.28 +50 =568.28万元。
②、购二套房需支付首付资金：700*（1+14.76%）*70%=562.32万元
购房者可以有足够的资金支付第二套房首付。
由此可见沪九条政策在实施过程中受到市场诸多因素的抵销，实际效果差强人意！
二、沪六条开启供应侧调控序幕
在沪九条需求侧干预实施半年以后，由于市场热度依旧，甚至有进一步升温的趋势，10月初沪六条应运而出。而盘点沪六条涉及的内容，可以发现相关政策调控几乎没有涉及到商品住宅销售市场的需求端，而是围绕开发商的供给、销售、资金融通而展开。
开发商在商品住宅市场中是一个关键的角色，在新房销售市场，它是供应方而在土地市场它又基本上是需求方。在两种角色的不断转换中，开发商起到了承上启下的作用。而此次沪六条相关政策对于开发商的这种角色定位拿捏的确实非常准确。
沪六条的六条内容中，对开发商影响显著的主要有三条内容，其中土地供应是在房地产一级市场对市场供需中的供应进行干预，而资金融通和预销售管理是在房地产一级市场对市场供需中的需求进行干预。虽然沪六条满篇没有看到在房地产二级市场、三级市场对需求方进行调控的“限购”、“限贷”政策，但是市场人士普遍认为，若沪六条严格执行，上海楼市维持一年多的量价齐涨的行情会就此反转，甚至预言2017年上海楼市会迎来“寒冬”，那么沪六条为何有如此大效果呢？
1. 增加土地供应舒缓市场价格
从理论上讲，增加土地供应，可以让土地的市场价格稳定甚至下降。
如上图所示土地供应增加，供应曲线DD′向左移动到D2D2′均衡价格也从P下降到P2，反之价格就会上升。
其实，上海土地市场的供需情况还直接影响到了商品住宅新房市场的价格走势，土地供应量下降，会直接导致市场对“短供”预期上升，市场成交价格其上升的幅度也会随之加快。
2. 加强资金管理抑制“地王”效应
除了增加供应土地，在房地产市场的一级市场，沪六条还通过组合拳减少开发商的拿地资金的来源，达到为土地市场降温的目的。（将开发商的资金抽象为拿地和开发等其他投资两项，阴影部分为实现这两种行为的组合）
从沪六条的具体政策来看，对开发商拿地资金干预主要是两个方面：①、减少开发商拿地资金的来源渠道，具体来讲就是将银行贷款、信托资金、资本市场融资、资管计划配资、保险资金等渠道关闭，那么剩下的也只有开发商自有资金、销售回款等少数渠道，开发商的拿地能力大幅削减。②、对于开发商销售回款这种可以拿地的资金，其实也有诸多监管，比如项目回款资金专款专用、对预销售的价格进行管理减少开发商获取超额利润的机会等，进一步降低开发商的拿地能力。
降低开发商拿地能力，其实质是降低开发商高幅溢价拿地的能力，2015年下半年至2016年三季度，上海商品住宅土地市场高溢价拿地成为标配，溢价率超过100%甚至200%都非常常见，而一幅一幅地王的出现对周边房价的刺激作用非常明显。
举例来说：2016年6月1日和8月17日，位于宝山外环以外的顾村板块连续出现了两个地王，其外界估算的保本售价分别为7万和9万，而地王对周边二手房市场的带动作用迅速显现！
从上图可以发现，在区位相同的背景下，宝山顾村和杨行两个板块，由于顾村地王效应的影响，造成短期内价格涨幅出现明显的差异。
由此可见，沪六条通过对开发商拿地资金的干预，同样能够影响到商品住宅的价格。
三、上海楼市调控思路转变的总结
1、在沪九条强调需求侧调控效果不佳的背景下沪六条着手供应侧、需求侧双管齐下，可谓调控的升级。
2、沪六条通过土地供应、资金监管等手段，对商品住宅市场的供应主体——开发商进行调控，解决问题的大方向是通过土地市场影响物业市场的价格。
3、虽然沪六条的大方向是精确的，但如何操作依然需要关注之后的相关细则和具体做法，其效果取决于细节。
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